全面注册制“更进一步” VC投资人提醒:单一通过IPO退出存在隐患

2020-11-20 19:43:00

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  近日,由投中信息、投中网主办,投中资本协办的“第14届中国投资年会·有限合伙人”峰会在北京召开。在“一级市场的良性循环”为主题的对话中,投资人们提出,科创板与注册制的推出打通了创投行业的退出通路,但伴随上市门槛的下降,上市企业数量的大幅提升,有可能导致市场价格中枢下降,尤其是投资Pre-IPO项目的机构,企业上市后不一定能挣钱。

  一个完善的市场应该由多类丰富的退出渠道共同组成,只通过上市退出是独木桥,而非成熟市场。

  单一通过IPO退出存在隐患

  伴随着监管层的频频发声,资本市场全面推进注册制的脚步越来越近了。IPO作为目前VC的主要退出渠道,业内普遍认为,注册制的推进为行业带来长期利好,系统性改善了创业投资的退出环境。

  但投资人们也认为,行业整体形成良性的循环可能还有许多路要走。东方富海董事长陈玮提到,项目退出如果全部依靠IPO,市场也不一定能接受得了。

  对此,启赋资本创始合伙人、董事长傅哲宽表示,目前,科创板、创业板注册制的落地,大大的提高了基金退出的进程。同时,从全球市场来看,现在的总体形式比过去好很多。

  但随着A股注册制的推进,虽然基金退出的通路越来越多、越来越畅通,但上市股票的供应链也越来越大。未来,二级市场的价值可能会往下走,很多项目上市后,基金不一定能挣钱。从一些小市值公司退出后,基金也会面临很大问题。

  “募投管退”中,如果没有“退”,前面的链条就流动不起来。从这个角度来说,科创板、创业板注册制的推行,毋庸置疑对行业来说是好的变量,华映资本创始管理合伙人季薇表示,对于早期投资基金而言,企业从早期成长起来到符合上市要求的时间已经缩短了。

  近几年,国内很多行业板块处于IPO停滞状态,而现在这些企业又有了上市的机会。一些曾经在海外上市或者被并购的企业,如今有可能在国内上市。尤其对于一些早期投入比较大的科技类企业,不用一定等到盈利后才能上市,这是非常大的利好。

  “但实际上,我们还是希望企业顺其自然地成长。如果有机会上市当然很好,但也不要拔苗助长,没必要过早的上市。”季薇说道。

  季薇提到,纳斯达克曾在上世纪90年代迎来上市公司数量的巅峰时期,此后,上市公司数开始逐年减少,目前只有4000多家,不单是价格中枢的下移,其实上市的数量随着退市规则的完善,也从增长向下滑,最后发展到平缓期的过程。

  所以可能除了价格中枢的下移,如果整体供应很大,未来A股也会迎来扩容期。一定时期内,二级市场会形成优胜劣汰的局面,一些发展较差的公司会在比较完善的退市制度下退出,使整体市场逐渐到达平缓时期。对于投资机构而言,最重要的还是聚焦有长期价值的行业,长时间陪伴企业成长。

  松禾资本创始合伙人罗飞认为,上市的门槛越来越低,这对创业企业是好的一面。但对于机构投资人来讲,有两个方面值得探讨。首先,公司上市后,投资人怎样选择退出时机?此前,一过解禁期,很多投资人会赶紧退出,此时往往是一个高点。但在资本市场效率不断提高的背景下,一部分优秀企业可能会在上市后才真正进入快速增长阶段。这对于私募股权机构怎样把握退出时机是一个考验。

  此外,从长期来看,可能整个市场的价格中枢下降;另一方面,二级市场会呈现“二八开”局面,资金会越来越集中流向优秀的企业。

  在目前情况下投资人们认为,成熟市场应该由多种丰富的退出渠道组成。南京紫金投资集团党委委员、副总经理万舜表示,注册制对基金项目退出有非常大的帮助,但即使市场全面施行注册制也容不了太多的企业的退出。其它退出渠道也需要给予更多关注。例如,S基金、新三板及地方股交所、企业间的并购、重组等。

  “基金只认上市退出的话,不算是一个成熟的市场,而是独木桥。应该丰富多元地考虑这个问题,大家一起推动市场的成熟。”万舜说道。

  普洛斯建发基金总裁张俊才表述,一级市场、二级市场息息相关。投资人赚钱的想法无可厚非,但如果投资人赚钱是因为退出早或者所谓退的好,但是以割韭菜为代价,那行业内会形成恶性循环。

  张俊才说,注册制的推广给资本市场带来极大利好,但同时也给投资人带来潜藏的风险。A股扩容后,上市公司数量将快速增加。根据欧美的经验,市场扩容后,上市公司将进一步分化,真正有价值的企业会持续增长,但还有一些企业将被吸收和并掉,甚至会被退市。

  因此,投资人要冷静看待注册制推进的问题,谨慎投资为资本市场输送真正好的、对社会有价值的标的和企业。

  此外,陈玮表示,市场一定是分化的,因为流动性有限。现在也是优秀公司发展非常好,差的公司流动性和市盈率非常低,甚至退市。“如果有一天连我们投的项目上市都亏钱,说明这个市场比较成熟了。”

  市场资金来源更多元

  近两年,创投市场进入了漫长的资本寒冬中。傅哲宽认为,基金募资越来越艰难主要受三个因素影响:民间资本的信心受到很大波动;成本高,投资回报不达预期;市场上的资金变少。目前,大企业更愿意做直投,很少考虑做母基金,同时资管新规出台后,银行资金出不来,不仅影响VC募集,也影响上游母基金的募集。

  同样,罗飞也提到,近些年,愿意投股权的长期民间资金大幅减少。其中,主要涉及流动性和税收问题。越来越多的民间资金愿意配资在流动性好,且没有所得税的二级市场。这对一级市场的资金供给较为不利。二级市场的上市公司质量越来越好,有很多长期的大白马股份,可以实现资产保值增值的作用。

  由于VC基金周期较长,罗飞呼吁,在税收方面,希望政策能给行业带来新的激励制度,培养真正长期的资金支持科技创新。

  季薇表示,市场上的资金来源有很多变化。首先是国资比例提升了,地方产业引导基金比例也在提升。在拿这些钱的过程中,GP自身能力的调整非常重要。另外,资管新规落地后,银行出资收紧,相对来说,险资能够越来越多地在非标股权上配资,投资到私募股权基金中。同时,中国的家族办公室也在逐渐兴起、发展,未来相信中国的家办室会像美国那样越来越系统化、规范化。

  “这是个适者生存的过程,有压力就有机会。如果你能很好地适应变化,可能就会在相对严苛的状态下脱颖而出。”季薇说。

  万舜认为,在募资问题上,能力强的GP募资相对容易。对于南京紫金投资集团而言,如果GP各方面素质都比较优秀,即使募资能力比较弱,集团也愿意投资。而且遇到业绩非常好的GP时,集团可以超常规审批。此外,地方政府一定要把相关的产业生态搭建好,让GP有更好的施展的空间,才有底气跟GP提返投要求。

  在张俊才看来,募资容易这件事情本身就不太对,募资难才应该是常态。目前市场正在经历出清的过程。未来各个行业的的集中度都会逐步提高,形成头部效应。

  VC/PE领域的头部机构,最重要的是解决了信任问题。LP出于信任才把钱交给GP管理。红杉、高瓴、君联等头部机构募资金额越来越大,主要原因是品牌效应和信任文化的作用。LP觉得把资金交给他们至少不会出现太大问题。然而,目前国内市场在信任文化上尚不成熟。一些细分行业里优秀的GP可能还不被大家所熟知。

  因此,政府和市场之间应该有市场化的母基金来发挥链接作用。市场化的母基金能够解决对于优秀GP的辨识问题,能够把投资人的钱汇聚起来,布局到优秀的GP中。其中一些小型GP自然被淘汰掉是一个正常的过程。现在的资金比较分散,地方政府也需要竞争,甚至出现政府和政府抢GP、抢优秀投资人、抢产业的现象。而一些有自己专长和技术的GP是不是可以考虑为政府效力,更好地发挥自己的价值。

(文章来源:华夏时报)

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